ウォーレン・バフェット ウォッチャー

"投資の神様"と名高いウォーレン・バフェット氏をウォッチするブログ。同氏がCEOを務めるバークシャー・ハサウェイ社の動向と関連する情報をフォローする。

バークシャー・ハサウェイ社のポートフォリオ (2015.9.30)

今回は企業の本質的価値と会計原則の関係を考えてみたいと思います。


Warren BuffettがCEOを務めるBerkshire Hathawayが13F(*)をSECに提出しました。”Big 4"と呼ばれるWells Fargo・Coca Cola・IBM・AMEXがportfolioの約半分を占める構図に変わりない一方、Goldman Sachs・Wal Martの保有株式を減らしたことが報道されております。

(13Fより作成、US$百万)
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-NXWRLP6K50Y901.html


上記の13Fで報告されている企業で、当該企業の発行済株式数に占めるBerkshireの持分割合が20%以上である企業はKraft Heinz(Berkshire持分:約27%)とUSG(同持分:約27%)のみとなっております。USGに対する投資の会計処理は不明ですが、Kraft Heinzは持分法にて取り込まれていることが確認出来ます。


※2015年3Q決算(10-Q)より抜粋
Qte
We account for our investment in the common stock of Kraft Heinz on the equity method. We include our proportionate share
of net earnings attributable to common stockholders and other comprehensive income in our Consolidated Statements of Earnings and
Comprehensive Income.
Unqte


では、残りの企業、特にexposureの大きいBig 4は如何なる会計処理がなされているのでしょうか。この点がまさにNet Earningsに含まれないものの、本質的には"Earnings"となる部分なのです。


2014年のBig 4のnet earnings(※before discontinued operationsなのでnet earningsとは一致しないはず)は$4.7 bil.にも上りましたが、その内、BerkshireのNet Earningsとされるのは配当として受領した$1.6 bil.のみであり、差分の$3.1 bil.は企業にretainされます。このretained earningは企業の自社株買い(売却しない限りBerkshireの持分は新たなcash out無しで増加)、或いは成長投資に使われることとなり、将来的にはBerkshireへの配当増額(即ちNet Earnings増加)、更なるUnrealized Earnings増加に繋がることとなるのです。


※2014年Annual Reportより抜粋
Qte
If Berkshire’s yearend holdings are used as the marker, our portion of the “Big Four’s” 2014 earnings
before discontinued operations amounted to $4.7 billion (compared to $3.3 billion only three years ago). In
the earnings we report to you, however, we include only the dividends we receive – about $1.6 billion last
year. (Again, three years ago the dividends were $862 million.) But make no mistake: The $3.1 billion of
these companies’ earnings we don’t report are every bit as valuable to us as the portion Berkshire records.


The earnings these investees retain are often used for repurchases of their own stock – a move that
enhances Berkshire’s share of future earnings without requiring us to lay out a dime. Their retained
earnings also fund business opportunities that usually turn out to be advantageous. All that leads us to
expect that the per-share earnings of these four investees, in aggregate, will grow substantially over time
(though 2015 will be a tough year for the group, in part because of the strong dollar). If the expected gains
materialize, dividends to Berkshire will increase and, even more important, so will our unrealized capital
gains. (For the package of four, our unrealized gains already totaled $42 billion at yearend.)


Our flexibility in capital allocation – our willingness to invest large sums passively in non-controlled
businesses – gives us a significant advantage over companies that limit themselves to acquisitions they can
operate. Our appetite for either operating businesses or passive investments doubles our chances of finding
sensible uses for Berkshire’s endless gusher of cash.


Unqte


企業のnet earningsの使い道は①成長投資、②自社株買い、③配当の3つに分類出来ますが、③に対しては課税されることを考えると投資家・企業経営者の優先順位を鑑みるに①・②に劣後するはずです。Big 4のビジネスがgoing concernであり、且つ、企業経営者が資本の割当に対して無責任でないのであれば、Berkshireが配当として受領しNet Earningsに含めた$1.6 bil.と投資先にretainされた差分の$3.1 bil.では後者の方が優先順位が高い資本であり、価値があるものと考えることが出来ます。投資元(今回の例ではBerkshire)は投資先の優先順位の低い資本をNet Earningsに含められるものの、更に価値ある資本は含めることが出来ない、という会計の皮肉を忘れてはいけないでしょう。


(*) 米国における保有証券に関する開示規制の1種。米国において、1億ドル以上を投資する全ての機関投資家は、四半期毎に保有する株式(普通株、プット/コールオプション、クラスA株)をSECに報告する義務がある。



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